华泰证券研报表示，7/8月全国火电发电量同比增长，考虑迎峰度夏对火电利用小时的提振，主要火电公司2025年第三季度度电净利或有望继续提升。7/8月全国水电发电量同比下滑，不同流域存在分化；核电机组稳健运行；1-8月装机增长支撑绿电运营商电量同比提升；7月全国天然气表观消费量同比提升。展望2025年第四季度，火电关注电价vs煤价剪刀差；水电盈利主要取决于来水及汛期蓄水情况；绿电关注机制电价细则和国补确权进展；燃气关注天然气需求是否改善；环保公司主要关注现金流、水价调整、绿色和智慧潜能释放空间。
全文如下华泰 | 公用事业：火电盈利有望提升，绿电国补回收提速
3Q25业绩前瞻：火电盈利有望提升，绿电国补回收提速
7/8月全国火电发电量同比增长，考虑迎峰度夏对火电利用小时的提振，我们认为主要火电公司3Q25度电净利或有望继续提升。7/8月全国水电发电量同比下滑，不同流域存在分化；核电机组稳健运行；1-8月装机增长支撑绿电运营商电量同比提升；7月全国天然气表观消费量同比提升。展望4Q25，火电关注电价vs煤价剪刀差；水电盈利主要取决于来水及汛期蓄水情况；绿电关注机制电价细则和国补确权进展；燃气关注天然气需求是否改善；环保公司主要关注现金流、水价调整、绿色和智慧潜能释放空间。
核心观点
火电：7/8月全国发电量同比增长，3Q25煤价同环比下降
7/8月全国火电发电量同比增长，3Q25煤价同环比下降。据国家统计局，2025年7/8月全国火电发电量同比+4.3/+1.7%。考虑1个月库存，3Q25秦皇岛动力末煤平仓均价647元/吨（5500大卡），同比下降24.0%，环比下降1.0%。考虑迎峰度夏对火电利用小时的提振，我们认为主要火电公司3Q25度电净利或有望继续提升。
水电&核电：7/8月全国水电发电量同比下滑，核电发电量稳健增长
7/8月全国水电发电量同比下滑，不同流域存在分化。据国家统计局，25年7/8月全国水电发电量同比-9.8/-10.1%。据四川省水文水资源勘测中心，25年7/8月，龙滩电站出库流量同比+175/+422%。我们预计桂冠电力25Q3归母净利同比+60%（中值，下同）。核电机组稳健运行，据国家统计局，25年7/8月全国核电发电量同比+8.3/+5.9%。考虑广东、广西市场化电价同比下滑，我们预计中国广核25Q3归母净利同比-12%。
新能源：1-8月装机增长支撑发电量同比增长，国补回收提速
受风光资源和消纳影响，1-8月风光电量增速低于装机增速；据国家统计局、国家能源局，25年1-8月全国风电/光伏发电量同比+11.6/+23.4%，8月末风电/光伏装机同比+22.1/+48.5%。据全国新能源消纳监测预警中心，25年7月全国风电/光伏利用率97.0/96.4%，同比-0.9/-1.2pct。考虑不同地区风光资源存在差异，我们预计主要绿电公司3Q25业绩或出现分化。25年7月以来国补回收提速，晶科科技/京能清洁能源公告1-8月累计收到国补同比增长272/264%，占2024年全年回收金额的178/213%。我们认为补贴回收提速具持续性，长期压制绿电估值的减值与现金流问题将逐步消除。
燃气：7/8月全国天然气产量同比增长，7月表观消费量同比增长
7/8月全国天然气产量同比增长，7月全国天然气表观消费量同比增长。据国家统计局，2025年7/8月全国天然气产量同比+7.4/+5.9%。随国内宏观经济回升向好，我们看好天然气需求平稳增长，2H25全国天然气表观消费量同比增速实现改善，2025年7月全国天然气表观消费量同比+2.9%，较1H25（同比-0.9%）实现改善。
环保：水价调整持续推进，重视绿色和智慧潜能
水价调整持续推进，2024年以来已有30余个地区调整水价。2025年7月1日，广东省东莞市发改局官网发布通知，明确东莞分两步实施水价调整，2025年8月/2027年8月起，居民用水第一阶梯价格调整为1.88/2.06元/m3；非居民生活用水价格调整为2.25/2.46元/m3。环保行业深挖绿色和智慧潜能：垃圾焚烧供热规模持续增长，积极探索“垃圾焚烧+AIDC”模式；环卫机器人应用和迭代加速，看好城市服务数字化转型机遇。我们预计25Q3绿色动力/瀚蓝环境归母净利同比+15/+18%。
风险提示：煤价波动超预期，来水不及预期，水价调涨不及预期。
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